Por: José Manuel Sapag
La valorización de una compañía en etapa temprana resulta un tremendo desafío para quien ostenta hacerlo, no solo por el nivel de incertidumbre a que se enfrenta, sino que además por que encontrar el precio justo de la operación resulta extremadamente complejo, pues no existe un track record que avale su proyección, sino más bien una situación deseada a la cual se quiere llegar. Es una instancia donde hay más preguntas que certezas.
Si bien existen técnicas válidas para para buscar el precio justo del activo en esta fase temprana, muchas veces los inversionistas optan por mecanismos alternativos para aportar los anhelados recursos que requiere el emprendedor para poder llevar a cabo su sueño.
En una fase temprana, lo más importante es que el storytelling del emprendedor sea seductor y convincente, y para ello, se debe saber demostrar que la idea, por muy disruptiva que sea, efectivamente apunta a satisfacer una necesidad no resuelta, con una propuesta de valor coherente, y con un equipo humano que disponga de todas las virtudes y fortalezas necesarias para convertir esa idea en una realidad tangible.
Cuando se logra lo anterior, es altamente probable que captemos la atención de los inversores de un venture capital.
Cuando se presenta un alto nivel de incertidumbre respecto del potencial de valor de la compañía, pero sí existe credibilidad en el proyecto y en la estrategia que lo sustenta, los emprendedores e inversionistas logran alinear intereses mucho más fácilmente cuando deciden posponer la equivalencia del aporte inicial a un evento futuro. Con este propósito, el año 2013 la aceleradora YCombinator crea un instrumento denominado SAFE (Simple Agreement for Future Equity) que significa Acuerdo Simple por Patrimonio Futuro.
Este mecanismo viene a sustituir, e incluso a veces a complementar, el denominado bono convertible. Recordemos que el bono convertible es un instrumento de deuda que tendrá el derecho a convertirlo en acciones si el acreedor así lo desea. Mientras sea deuda, el acreedor no tendrá derecho de participación sobre la compañía, sino un derecho de convertibilidad cuando se cumpla el plazo acordado.
El SAFE, a diferencia de un Bono Convertible, no es un instrumento de deuda. En consecuencia, no tiene una fecha de pago determinada, ni tampoco devenga intereses. Tampoco está sujeto a regulaciones que signifiquen una amenaza de insolvencia para el emprendedor.
Los inversionistas del SAFE tampoco son accionistas de la compañía, sino hasta que conviertan sus aportes en acciones, por lo mismo, la gobernancia de la compañía seguirá estando bajo los socios fundadores.
La principal ventaja del SAFE, es que, por medio de un acuerdo entre un grupo de inversionistas y emprendedores, entrega opciones de acciones de la Startup sin tener que determinar a priori un valor específico por ella.
A través de un contrato, los inversionistas tendrán el derecho de convertir su aporte en acciones cuando exista una segunda fase de inversión basada en una valorización concreta.
Una de las principales ventajas del SAFE es que, al no ser un instrumento de deuda, y al estar sujeta su convertibilidad a futuras colocaciones, disminuye de forma significativa los conflictos que pudieran generarse entre los emprendedores e inversionistas en una etapa temprana, donde son muchas más las interrogantes que las certezas. En este sentido, la negociación se enfocará principalmente en el techo o “cap” de la valorización. Este “cap” representa la máxima valorización Pre-Money a la cual el inversionista SAFE convertirá su aporte inicial. Para comprender cómo funciona este mecanismo, analicemos el siguiente ejemplo.
Supongamos que dada la etapa temprana de una compañía y a la incertidumbre que presenta el negocio, resulta muy incierto efectuar un proceso de valorización creíble, por lo que se propone ofrecer un derecho de convertibilidad en acciones en dos años más. Sin embargo, para seguir con la iniciativa, se necesitan levantar hoy US$ 350.000 dólares para llevar a cabo la primera fase del plan de inversiones propuesto en el Business Plan.
A cambio de este aporte inicial, los emprendedores, acuerdan con los inversionistas, entregarle el 35% de los derechos de la sociedad en la próxima ronda de levantamiento de capital, cuando la compañía sí tenga una base sobre la cual pueda efectuar una valorización más fundamentada. Junto con ello, se acuerda un cap de 2x, es decir, su aporte no podrá exceder una rentabilidad que duplique el capital invertido. Veamos cómo funciona:
Supongamos que en dos años más, la empresa cumple con creces los hitos trazados en el plan de negocios, y como consecuencia de ello, el 100% de la compañía presenta un valor de US $2 millones de dólares. En ese momento, los inversionistas ejercerán su derecho de conversión por los US$ 350 mil dólares aportados para quedarse con el 35% de las acciones de la compañía. En ese escenario, los inversionistas habrán multiplicado su capital inicial por dos, pues el 35% de $2 millones son US$ 700 mil dólares. Con ello, los inversionistas iniciales no se diluirán en el próximo levantamiento de capital y ya habrán capturado un 100% de rentabilidad.
Este factor (2x) actúa como cap máximo, lo que significa que toda valorización por sobre los US$ 2 millones de dólares quedaría en poder de los socios fundadores.
Por ejemplo, si la valorización del 100% de la compañía realizada en esta segunda ronda de capital hubiese presentado un valor de US$ 3,5 millones de dólares, los US$ 350.000 dólares aportados por los primeros inversionistas darían un derecho de propiedad solamente por el 20% de las acciones de la compañía, pues el 20% de los US$ 3,5 millones de dólares corresponden a US$ 700.000 dólares, que es equivalente a multiplicar por “2x” el capital aportado inicialmente y corresponde al cap máximo acordado en el SAFE. Por ello, parte importante de la negociación inicial se centrará en el techo de la valorización.
Supongamos ahora que al analizar los resultados de la compañía en dos años más, éstos estuvieron por debajo de los esperado. Así, al valorizar la empresa para la segunda ronda de capital, el valor por el 100% de la compañía se estima en US$ 500.000 dólares. Si este fuese el caso, se presentan dos opciones que habría que establecer en el acuerdo SAFE; reconocer íntegramente el aporte inicial, en cuyo caso aumentaría la participación societaria acordada inicialmente, o bien, mantener la participación del 35% acordada, en cuyo caso, el inversionista inicial deberá reconocer la pérdida correspondiente. Analicemos ambos casos:
Escenario 1 – Reconocimiento Íntegro del Aporte Inicial
Como se indicó anteriormente, al valorizar la empresa en la segunda ronda de capital, el valor por el 100% de la compañía se estima en US$ 500.000 dólares. Dado que el aporte de capital fue de US $350.000 dólares, para reconocer íntegramente el aporte inicial, el socio fundador podrá exigir el derecho societario por del 70% de la compañía, pues el 70% de US$ 500.000 dólares corresponderían a los $350.000 dólares aportados inicialmente.
Escenario 2 – Mantener la Participación
Al mantener la participación del 35% acordada inicialmente, el valor de la inversión realizada será de US$ 175.000 dólares, que corresponde al 35% de US$ 500.000 dólares. Bajo este esquema, el inversionista habrá perdido un 50% de su inversión.
Por cierto que el escenario 2 es más riesgoso para los inversionistas, por lo que en contrapartida, podrían exigir un cap o techo mayor para compensar el mayor riesgo. Sin embargo, esta opción es parte del proceso de negociación entre las partes al inicio del acuerdo.
Como puede observarse en el ejemplo, el SAFE es un instrumento cuya principal ventaja radica en la posibilidad de encontrar posiciones entre emprendedores e inversionistas en etapas tempranas de una compañía, comprometiendo la participación societaria a eventos futuros, pero logrando levantar los recursos hoy para seguir construyendo el sueño del mañana.
Como en todo, estos instrumentos están en permanente evolución, son siempre perfectibles, pues en la medida que se vayan desarrollando propuestas ingeniosas, siempre tendientes a alienar posiciones, se va mejorando su estructura y composición.
Comentarios recientes